نرخ تنزیل

یک‌رویه استاندارد مالی است که در اکثر تحلیل‌های بین زمانی در حوزه اقتصاد مورداستفاده قرار می‌گیرد. هدف از تنزیل قابل‌تبدیل شدن و مقایسه کردن اعداد و ارقام تحقق‌یافته در آینده (اعم از درآمد، هزینه و غیره) با داده‌های کنونی است. این فرآیند معمولاً به‌صورت محاسبه ارزش حال مقادیر مربوط به دوره‌های زمانی آینده صورت می‌پذیرد. بدین‌صورت که هر چه دوره زمانی افزایش می‌یابد وزن کمتری ازنظر ارزش حال به آن تعلق می‌گیرد. بدین ترتیب کلیه اعداد، صرف‌نظر از اینکه در کدام مقطع زمانی در آینده اتفاق افتاده‌اند، با ارقام موجود در زمان کنونی مقایسه و انجام محاسبات جبری روی آن امکان‌پذیر می‌شود.

نرخ تنزیل (Discounting)

با عنایت به توضیحات فوق می‌توان نرخ تنزیل را به‌صورت نرخی که افراد، شرکت‌ها و یا بخش عمومی مایل‌اند تا هزینه‌ها و منافع موجود را با هزینه‌ها، در آینده معاوضه کنند تعریف کرد. این موضوع ریشه در فلسفه وجودی تنزیل دارد که به هزینه فرصت سرمایه و قابلیت آن در انجام سرمایه‌گذاری و کسب سود بازمی‌گردد. در ارتباط با تنزیل تعاریف مختلفی مطرح‌شده است که همه آن‌ها حکایت از واقعیتی واحد دارند. درواقع تنزیل فرآیندی مالی است که مبنای تحلیل بین زمانی در حوزه‌های مالی و اقتصادی قرار می‌گیرد. بدین‌صورت که با تبدیل مقادیر ریالی هزینه‌ها و عایدی‌ها در مقاطع زمانی مختلف به ارزش حال و یا بالعکس، این مقادیر را با یکدیگر مقایسه می‌کند.

با توضیحات فوق به نظر می‌رسد ماهیت تنزیل ریشه در مفروض دانستن این اصل دارد که سرمایه می‌تواند مولد باشد و از این حیث، نوعی هزینه فرصت بر آن مترتب می‌شود. من‌حیث‌المجموع می‌توان این‌گونه تعریف نمود که نرخ تنزیل درواقع نرخی است که افراد، شرکت‌ها، جامعه و … تمایل دارند در آن نرخ، به مبادله و یا تعویض هزینه‌ها و عایدی‌ها در زمان حال با مقادیر مرتبط بازمان آینده اقدام کنند. بدیهی است نرخ تنزیل حتی در شرایط اقتصادی یکسان می‌تواند برای افراد، شرکت‌ها، جامعه و … متفاوت باشد.

نکته مهم دیگری که در اینجا حائز اهمیت است، انتخاب نرخ تنزیل بهینه است. برای درک بهتر موضوع به جدول ذیل دقت نمایید. قطعاً تحلیل ذهنی جدول ذیل، کمک شایانی به درک عمیق‌تری از موضوع فوق‌الذکر می‌نماید (جدول ۲-۶).

جدول ۲- ۶: جدول نرخ تنزیل

جدول بالا ارزش ۱۰۰۰ ریال را طی سال‌های متفاوت با نرخ تنزیل جداگانه نشان می‌دهد. همان‌گونه که ملاحظه می‌شود نوسان نرخ تنزیل در کنار نوسان دوره زمانی به‌شدت موجب تغییر ارزش حال محاسبه‌شده، می‌شود. این موضوع تلویحاً اهمیت دو عنصر زمان و نرخ را در فرآیند تنزیل خاطرنشان می‌سازد. بدین مضمون که نتیجه تنزیل بشدت تابعی است از این دو عنصر. لذا هرگونه لغزش در تعیین نرخ تنزیل از سوی محقق و تحلیلگر می‌تواند بشدت بر نتیجه گزارش‌ها و تحلیل‌های مترتب بر آن تأثیرگذار باشد.

در محاسبه نرخ تنزیل برای یک بنگاه اقتصادی اعم از حقیقی و حقوقی، طیف وسیعی از عوامل می‌تواند دخیل باشد. مواردی چون هزینه فرصت سرمایه، تورم موجود در اقتصاد و چشم‌انداز آینده آن، ریسک‌های مختلف مترتب در سرمایه‌گذاری، هزینه مبادله در اقتصاد و انتظارات سرمایه‌گذاران. لذا برای نرخ تنزیل می‌بایست مجموع تمام فاکتورهای نوشته‌شده، مورد لحاظ قرار گیرد. در اکثر موارد در ارزیابی طرح‌ها با رویکردی ساده‌انگارانه نرخ تنزیل معادل نرخِ‌تورم در نظر گرفته می‌شود، یا جهت سادگی نرخی مرجع مثلاً ۱۰ درصد را در نظر می‌گیرند.[۱] که هردوی این موارد اشتباه هست.

اما در برخی طرح‌ها به‌منظور توصیف نرخ تنزیل از اصطلاحی با عنوان نرخ بازدهی قابل‌جذب (MARR)[۲] استفاده می‌شود. بدین مضمون که نرخ تنزیل انتخاب‌شده برای ارزیابی یک طرح بزرگ‌تر یا مساوی حداقل نرخ بهره منابع قابل‌جذب در بازار نظیر بانک‌ها و مؤسسات اعتباری خصوصی باشد. این بدان معناست که چنانچه طرحی موردنظر در این نرخ (MARR) توجیه‌پذیر نباشد، یقیناً و تحت هیچ شرایطی ازنظر مالی قابل‌قبول نخواهد بود. برای انجام این مهم می‌توانید حداقل نرخ مورد انتظار و قابل‌جذب بدون ریسک که معمولاً سود سپرده‌های بانکی هست را به درصدی از ریسک سرمایه‌گذاری اضافه و در ردیف نرخ تنزیل در نرم‌افزار کامفار وارد نمایید. هر سهامدار نیز ممکن است نرخی مطلوب برای خود داشته باشد. فرض کنید شما عدد ۲۲ درصد را به‌عنوان سود بانکی و عدد ریسک را ۳ درصد در نظر می‌گیرید و پیشنهاد خود را برای طرح با عدد ۲۵ درصد اعلام می‌کنید؛ اما سهامداری در صنعتی با درصد سود ۳۵ درصد در حال فعالیت هست و نرخ مطلوب برای ایشان قطعاً عددی بیش از ۳۵ هست.

بدیهی است چنانچه محاسبه نرخ تنزیل دقیق مدنظر باشد لازم است در قالب روش‌شناسی مشخص، همه موارد فوق به‌گونه‌ای مدنظر قرار گیرند. برای نمونه می‌توان به هزینه فرصت سرمایه به‌عنوان یکی از مهم‌ترین مؤلفه‌های تعیین‌کننده نرخ تنزیل اشاره نمود. برای محاسبه هزینه سرمایه یکی از مهم‌ترین معیارها شاخص “میانگین وزنی هزینه سرمایه”[۳] یا WACC است که معمولاً به‌وسیله بنگاه‌ها مدنظر قرار می‌گیرد. اساس این شاخص ازآنجا ناشی می‌شود که افراد و بنگاه‌ها برای تأمین وجوه موردنیاز خود برای سرمایه‌گذاری الزاماً از منبع واحدی استفاده نمی‌کنند و مجبور می‌شوند بسته به کانال‌های تأمین سرمایه از گزینه‌های متعدد تأمین مالی استفاده نمایند که طبیعتاً در هر مورد هزینه تأمین سرمایه متفاوت است. مثلاً یک شرکت می‌تواند وجوه موردنیاز برای طرح توسعه خود را به دلیل برخی محدودیت‌ها هم‌زمان از طریق بانک، فروش سهام، استقراض خارجی و غیره تأمین کند. در این شرایط بدیهی است وجوه تخصیص داده‌شده به‌وسیله هریک از منابع تأمین مالی، هزینه‌های خاص خود را به همراه داشته باشند. شاخص WACC با محاسبه میانگین وزنی از هزینه مترتب بر هر یک از منابع دریافت شده، با محاسبه متوسط هزینه تمام‌شدۀ سرمایه موردنیاز بنگاه، معیاری واحد جهت تصمیم‌گیری ارائه می‌دهد؛ بنابراین انتظار می‌رود چنانچه از شاخص WACC برای نرخ تنزیل استفاده می‌شود، هرچه بیشتر به واقعیت‌های موجود در اقتصاد از منظر هزینه فرصت سرمایه نزدیک شویم.

[۱] این رویه به‌صورت سنتی در برخی نهادهای بین‌المللی همچون بانک جهانی یا بانک توسعه آسیایی نیز مشاهده می‌شود که به‌طورمعمول در ارزیابی‌ها از نرخ ۱۰ الی ۱۲ درصد استفاده می‌کنند. طی سال‌های اخیر به این رویه انتقاداتی نیز کرده‌اند (Zhung et al,2007).

[۲] Minimum Attractive Rate of Return

[۳] Weight Average Cost of Capital

مطالب فوق برگزفته از کتاب راهنمای کامفار تالیف اینجانب می باشد.